Così il credit crunch può strangolare l’economia italiana

I rischi della stretta creditizia

di Raoul Minetti , pubblicato il 21 febbraio 2012

Il governatore della Banca d’Italia Ignazio Visco ne ha parlato nel suo primo discorso al convegno Assiom-Forex; il Sole 24 Ore gli ha dedicato un preoccupato speciale di più di quattro pagine nei giorni scorsi. Uno spettro si aggira per l’economia italiana. Il suo nome, credit crunch ("stretta del credito") è rimasto per lo più ignoto al grande pubblico fino a questa crisi, ma è una vecchia conoscenza degli economisti.

Il credit crunch è generalmente definito come una contrazione dell’offerta di credito indotta da una caduta della patrimonializzazione delle banche (“capital crunch”), da riduzioni nella liquidità del sistema bancario, o talvolta da una più marcata avversione al rischio delle banche nel concedere prestiti.

-Il credit crunch e la quantità di credito: cosa insegna la storia economica

Gli ultimi 20 anni forniscono lezioni importanti sulle conseguenze drammatiche che un credit crunch può avere sull’economia. In questi giorni si tende talvolta a delineare un parallelo tra il credit crunch che sta interessando l’economia italiana (a Dicembre 2011 un calo del 2.3% nei prestiti erogati alle imprese) e quello che ha investito gli Stati Uniti già a partire dal 2008.

Tuttavia non è questo probabilmente il parallelo più appropriato per comprendere le possibili conseguenze di un credit crunch nel nostro paese.
Gli Stati Uniti sono infatti caratterizzati da un sistema finanziario assai più variegato dell’Italia.

Anche se negli USA la crisi finanziaria ha interessato in maniera pervasiva vari segmenti del sistema finanziario, un’impresa USA che si veda negare un prestito dalla sua banca di fiducia ha generalmente accesso ad una gamma di modalità di finanziamento più ampia di quella di un’impresa italiana.

In Italia, il sistema industriale è caratterizzato da imprese in media più piccole che negli Stati Uniti e molte imprese contano quasi esclusivamente sulla propria banca locale o su quella della provincia vicina per ottenere finanziamenti.

Poche imprese italiane sono quotate in Borsa ed emissioni di obbligazioni societarie sono effettuate solo da imprese grandi. Inoltre la gamma di istituzioni finanziarie alternative alle banche è sensibilmente più limitata che negli USA.

Il parallelo più calzante con il credit crunch italiano è invece probabilmente rappresentato dal credit crunch che investì i paesi del Nord Europa durante la loro crisi finanziaria dei primi anni ’90. Anche in quel caso si trattava di sistemi finanziari fortemente “bancarizzati”, con limitate alternative per le piccole e medie imprese svedesi, finlandesi e norvegesi rispetto ai prestiti negati dalle banche locali.

Ebbene, gli effetti del credit crunch furono impressionanti. Alcuni studi empirici della Banca di Finlandia trovano ad esempio che in Finlandia il credit crunch causò una contrazione del volume di investimento delle imprese tra il 10 e il 15% tra il 1990 e il 1993¹.

Paradossalmente, quello che è stato presentato all’inizio della crisi nel 2008 come un vantaggio del sistema finanziario italiano – il suo essere un sistema tradizionale, diceva Tremonti, tutto imperniato su banche focalizzate su attività standard e quindi assai diverso dal sistema finanziario americano caratterizzato da una miriade di istituzioni finanziarie non tradizionali – può rappresentare il suo svantaggio in questa fase di credit crunch.

-Il credit crunch e la qualità del credito

Un aspetto che spesso si tende a sottovalutare nel dibattito di questi giorni è che un credit crunch può avere effetti significativi non solo sulla quantità di credito erogato, ma anche sulla sua qualità.

Scrive il Sole 24 Ore sulla sua prima pagina di domenica 19 Febbraio: “Le imprese dovranno cercare nuovi mercati, modificare i paradigmi tecnologici, capitalizzarsi con mezzi propri, ma l’importante è che nel frattempo non continuino a trovarsi di fronte il muro del “rifiuto”. Questo auspicio è ampiamente condivisibile, ma il ragionamento potrebbe essere ribaltato: “Se si trovano di fronte al muro del rifiuto le imprese non potranno cercare nuovi mercati, modificare i paradigmi tecnologici, capitalizzarsi con mezzi propri.”

• Credit crunch e imprese dinamiche

Durante un credit crunch le banche tendono sovente a penalizzare imprese giovani e innovative (specie le start-up), cioè quelle imprese che sono meno conosciute alle banche e che non possono esibire una lunga storia creditizia. Questo tende a deprimere la produttività dell’economia.

Un team di economisti del Massachussets Institute of Technology e delle Università di Chicago e San Diego ha trovato evidenza che durante il credit crunch del Giappone durante gli anni ’90 le banche giapponesi in difficoltà canalizzarono i loro fondi verso imprese improduttive (“zombi”) a discapito di imprese produttive e dinamiche a loro meno note².

Ad esempio, nel settore dei servizi e dell’edilizia la decisione delle banche giapponesi di finanziarie imprese improduttive comportò una caduta del tasso di investimento dell’11% e una caduta del tasso di crescita dell’occupazione tra il 4% e il 5% per le imprese più produttive.

• Credit crunch, export e internazionalizzazione delle imprese

Durante un credit crunch, le banche tendono a penalizzare progetti e attività che comportano elevati costi fissi e lunghi periodi di gestazione. Oltre ai progetti innovativi, come si diceva, questi includono spesso gli investimenti finalizzati all’export e più in generale all’internazionalizzazione delle imprese. Iniziare ad esportare implica spesso elevati costi fissi da sostenere nella fase iniziale e richiede quindi grosse infusioni di liquidità.

I primi a cadere sotto la scure del credit crunch sono dunque proprio gli imprenditori più interessati ad espandersi nei mercati esteri. Uno studio elaborato all’Università di Michigan State utilizza dati sulle imprese italiane raccolti dal gruppo bancario Capitalia e stima che un’impresa manufatturiera italiana razionata nel mercato del credito tende ad avere una probabilità di esportare del 40% inferiore rispetto ad un’impresa non razionata³.

Inoltre, per un’impresa italiana già esportatrice, il razionamento del credito induce una contrazione del volume di export superiore al 38%. Lo studio trova anche che un’impresa esportatrice razionata tenderà a penetrare in un numero minore di mercati esteri, abbandonando in particolare le sue ambizioni di operare in mercati lontani dall’Italia come l’Estremo Oriente o il Sud America, e riducendo così le sue potenzialità di espansione. E tutti questi effetti risultano ancora più forti nei settori high-tech , cioè quelli in cui il nostro paese già arranca di più a livello internazionale.

Talvolta in questi giorni si sente affermare che le imprese italiane più internazionalizzate potrebbero comunque riuscire a reperire fondi presso istituzioni finanziarie dei paesi verso cui esportano o in cui operano. Tuttavia questo può essere di aiuto molto limitato nel credit crunch italiano.

I principali mercati dell’export delle imprese italiane continuano ad essere i mercati UE, anch’essi sotto la morsa del credit crunch data la dimenzione europea della crisi. Inoltre, le modalità di internazionalizzazione delle imprese italiane sono spesso ancora legate più ad export tradizionale che a joint ventures o ad investimenti diretti. E’ soprattuto quando le imprese entrano in maniera più strutturale in mercati esteri che riescono ad entrare in contatto stabile con finanziatori esteri.

• Credit crunch ed efficienza allocativa

Un credit crunch significa ridotta capacità dell’economia di riallocare le sue risorse verso le imprese più efficienti. Aubhik Khan e Julia Thomas dell’Università di Ohio State e Benjamin Moll dell’Università di Princeton hanno recentemente sviluppato analisi quantitative che mostrano come vincoli di credito più stringenti ostacolano fortemente il processo di riallocazione del capitale fisico (macchinari, impianti, strutture, attrezzature ecc.) da imprese inefficienti a imprese più efficienti.⁴

Questi studi suggeriscono che attraverso questo canale un credit crunch può fortemente deprimere la produttività dell’economia (notoriamente l’Italia già presenta un tasso di crescita della produttività modesto).

Un credit crunch può anche incidere fortemente sull’allocazione delle risorse tra settori. Alcuni settori sono più penalizzati di altri e questo può a sua volta trasformarsi in un meccanismo di amplificazione del credit crunch stesso. Ad esempio, la contrazione dell’offerta di credito può avere effetti fortemente depressivi sulle erogazioni di mutui, riducendo così la domanda di case. Gli economisti sottolineano come a sua volta ciò possa indurre una contrazione dei prezzi delle case, esacerbando ulteriormente il credit crunch.⁵

-Ripartire dalle parole di Visco

In conclusione, il credit crunch non è solo un problema per il volume complessivo del credito ma anche e soprattutto per la qualità e l’allocazione del credito scarso. E’ quindi particolarmente appropriato il monito del governatore Visco che in questa fase “le banche devono svolgere bene la loro funzione di allocazione del credito […] con acuita capacità selettiva.” La caduta dei prestiti osservata è in un certo senso solo l’aspetto più appariscente.

A rimanere vittima del credit crunch possono essere proprio quei motori (imprese innovative, efficienti, dinamiche, esportatrici) a cui l’economia italiana guarda con speranza per uscire dalla crisi e rilanciare la sua crescita.

___________________________

¹ Thomas Saarenheimo, 1995, Credit Crunch Caused Investment Slump? An Empirical Analysis Using Finnish Data,

² Caballero, Ricardo J., Takeo Hoshi, and Anil K. Kashyap, 2008, Zombie Lending and Depressed Restructuring in Japan, «American Economic Review» 98(5), 1943–77.

³ Minetti, Raoul e Susan Chun Zhu, 2011, Credit Constraints and Firm Export: Microeconomic Evidence from Italy, «Journal of International Economics» 83(2), 109-125.

⁴ Khan, Aubhik e Julia K. Thomas, 2011, Credit Shocks and Aggregate Fluctuations in an Economy with Production Heterogeneity, manoscritto, Ohio State University.

Moll, Benjamin, 2011, Productivity Losses from Financial Frictions: Can Self-financing Undo Capital Misallocation?, manoscritto, Princeton University.

⁵ Kiyotaki, Nobuhiro e John Moore, 1997, Credit Cycles, «Journal of Political Economy» 105(2), 211-48.

Raoul Minetti

Professore di economia presso la Michigan State University. Ha collaborato anche con altre istituzioni come il Fondo Monetario Internazionale, la Banca Mondiale, la Federal Reserve degli Stati Uniti e l'Istituto Einaudi per l'Economia e la Finanza.

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#4 da setaccioli, inviato il 28/2/2012

Parole, Parole, Parole, Sappiamo tutti da dove derivano i guai dell'Italia. SPRECHI! SPRECHI! SPRECHI! Eliminiamo le regioni che nel 1970 sono state create per il compromesso storico. Diamo anche al PC il terreno di pascolo: SANITA' alle regioni !!!! Una stupidità infinita Se c'è una cosa che deve essere uguale dal Manzanarre al Reno è un'operazione di appendicite o la procedura per il medico od il tiket. 20 STATERELLI con la moltiplicazioni dei consulenti, sviluppi sw, ecc, ecc ===== 50 MILIARDI ANNO Di SOLO SPRECHI ogni anno dal 1975

#3 da romano perissinotto, inviato il 24/2/2012

Pur essendo un inguaribile ottimista, solitamente propenso più al fare che all’aspettare , devo riconoscere che ho provato una sensazione di sconforto leggendo le note stampa diffuse dalla Commissione Europea riferite alle stime di crescita (? ..sic!) del pil europeo per il 2012. Sconforto per i dati che, come sempre accade quando ci sono numeri, ci palesano in maniera brutale una serie di problematiche che ben difficilmente potranno essere risolte, a mio parere, con una politica economica basata sostanzialmente sull’austerity e la conseguente contrapposizione delle parti sociali. Vediamo alcuni punti: - La previsione al ribasso – riferita al Pil dell’Eurozona – precedentemente prevista in aumento dello 0,5% (aumento ? sic!) è stata rivista in ribasso di 0,8 punti percentuali (sic!, sic!) a causa del perdurare delle condizioni economiche critiche . Quindi, la Commissione parla di stagnazione. Sarebbe più opportuno, a mio avviso, usare il termine stagflazione, ovvero quel micidiale cocktail di stagnazione ed inflazione che, sebbene non imputabile all'aumento della massa di moneta circolante, avviene per effetto dell’aumento dei prezzi delle materie prime e delle accise - Lo sconforto aumenta quando i numeri fotografano le previsioni dei Paesi più “chiacchierati”, tra i quali (sic!) il nostro. Una brevissima considerazione sulla Grecia è d’obbligo. Si indica un -4,4%: in questo caso, tutti i “sic!” del mondo non basterebbero! Quindi, mi limito a pormi/porvi una sola domanda: come sarà possibile che il Paese possa far fronte agli impegni presi? A mio avviso sarà molto, molto difficile: chi avesse la soluzione è pregato di farmela pervenire.... - Veniamo quindi al Belpaese, e anche qui sono dolori. Le stime della Commissione europea prevedono un calo del nostro Pil dell’1,3%. Con le dovute proporzioni, vale ahimè l’analogia con la Grecia, auspicando ovviamente una conclusione ben diversa. E’ doveroso rimarcare – ci dice sempre la Commissione che tale stima rimane sub judice dello spread, il famigerato differenziale dei nostri titoli con il bund tedesco, ovvero che debba mantenersi attorno ai 370 punti. Questi sopra, in sintesi, i punti salienti. Stando sulle questioni di casa nostra, cosa dire? Una diminuzione percentuale di tale portata significa in valori assoluti miliardi di euro di Pil in meno, con tutte le conseguenze negative che questo comporta in termini di occupazione, perdita di consumi, perdita di fabbisogno per il welfare e via a cascata. Nella nota della Commissione si legge che il ritocco al ribasso è causato da “un alto livello di incertezza, i consumi più cospicui e gli investimenti delle aziende vengono rimandati, con la conseguenza che le stime di crescita per la prima parte del 2012 sono peggiorate rispetto alle stime precedenti” Quindi, una soluzione potrebbe essere quella che l’incertezza (dei consumatori) e la mancanza di investimenti (delle Imprese) siano risolti da una bella iniezione di liquidità da parte delle Banche nel sistema della manifattura, dallo smobilizzo del free lunch che è stato il denaro prestato loro dalla Bce a tassi di favore e che avrebbe dovuto essere in gran parte destinato a dare ossigeno alle Imprese, all’economia reale, e non utilizzato per …ricomperare il loro debito! Come ho più volte sostenuto, dobbiamo guardare al denominatore nel rapporto debito / PIL. E per quanto riguarda lo spread, siano promulgate norme chiare e severe nei confronti della finanza speculativa, sui futures , derivati e sulle vendite/acquisti allo scoperto. Altrimenti quella finanza che attraverso computers e software sofisticatissimi ed autonomi , è in grado di generare, come ha fatto, disastri mondiali, sarà la causa del ritorno al Medioevo. Superiamo quindi lo sconforto: occorre urgentemente “fare”, rimettere l’uomo al centro dell’interesse, altrimenti saremo travolti dal nostro “aspettare” nel subire passivamente gli eventi.

#2 da libero pensiero, inviato il 22/2/2012

Caro Professore,
la ringrazio molto del suo interessante articolo. In tutta sincerità avrei molto apprezzato se l'articolo avesse anche proposto, le sue ricette/soluzioni per uscire da questa situazione, per il caso Italia e le sarei molto grado se potesse rispondere.

Di seguito riporto alcune mie considerazioni.

Nelle more in cui le banche torneranno a fare le banche (Basilea 3 ed Unione Europa permettendo, BCE inclusa) al problema del credit crunch, si sommano altri due problemi strutturali:
• I ritardi dei pagamenti della PA alle imprese fornitrici.
• L’impossibilità per le imprese fornitrici della PA di compensare i debiti e le morosità, con i crediti che vantano sempre con la PA (centrale e soprattutto locale).

La mancata risoluzione di questi tre problemi, sommati ad una pubblica amministrazione centrale e locale mediamente inefficiente ed inefficace (a partire dai tempi lunghi della giustizia civile e giustizia tributaria, per passare agli sprechi delle Regioni, in particolare nella sanità, per finire alla corruzione dilagante ed alle infiltrazioni della criminalità organizzata nella PA), rendono impossibile di fatto la crescita in questo Paese.

Volendo per un momento, metter da parte le altre importanti riforme di cui il paese ha profondamente bisogno (vere liberalizzazioni nel settore del credito, nel settore assicurativo, nel settore dell'energia, riforme del lavoro precario, riforma della scuola per insegnare la lingua inglese come la lingua italiana e sin dall'asilo nido, ecc.), diventa cruciale per lo sviluppo di questo paese riformare il funzionamento della PA. Quale migliore occasione per un Governo tecnico, i cui primi segnali sono sicuramente positivi, ma non abbastanza coraggiosi, per incidere in modo più deciso al cambiamento di cui l’Italia ha bisogno nel settore della PA?

Per altro le riforme della PA sono a costi decisamente contenuti, in quanto riguarderebbero prevalentemente interventi di carattere organizzativo e di funzionamento, con costi d’investimento relativamente contenuti e molto mirati.

Per esempio, perchè il Governo Monti non varare una legge che consenta alle imprese di compensare i propri debiti / morosità con i crediti che vantano con la stessa PA (es. compensare i crediti vantati con i comuni, con le ASL, con gli ospedali, con i debiti maturati con l’Erario e l’INPS rispettivamente su versamenti IVA e versamenti previdenziali, ecc.)?

Potrebbe il Governo Monti ridurre, sempre alle imprese, i sussidi (che molto spesso sono risultati degli sprechi di denaro pubblico) e restituirli sotto forma di minore pressione fiscale e possibilità di realizzare le compensazioni di cui al punto precedente, attraverso anche l’intervento della Cassa Depositi e Prestiti o di un organo istituzionale specializzato, che possa fare da mediatore / intermediatore tra imprese e PA, sia sul problema delle compensazioni, che in materia di prestiti, che oggi le imprese (soprattutto le PMI) non riescono ad ottenere dalla banche, ne da altri investitori italiani e stranieri, in quanto questi ultimi vedono il nostro Paese ad alto rischio?

Se non si mette mano a riformare ed innovare la PA, che può essere vista, senza ombra di dubbio, come l’infrastruttura fondamentale di un Paese, l’Italia non riuscirà a uscire, in modo strutturale, dal declino in cui si trova da decenni e dunque riprendere a crescere!

Cordiali saluti

#1 da romano perissinotto, inviato il 22/2/2012

Il sistema produttivo delle piccole e medie Imprese è una caratteristica direi esclusiva del nostro Paese. Il problema della stretta creditizia, che non riguarda solo le imprese ma anche le famiglie, avvilendo così i consumi interni ed instaurando un pericoloso circolo perverso. Succede quindi sempre più spesso che il ricorso al credito non sia finalizzato ad nuovi investimenti rivolti alla crescita, bensì per sostenere il circolante, la mancanza di liquidità! Ecco perché il credit crunch ha effetti deleteri sul sistema delle PMI, ponendole sempre più frequentemente nella condizione di chiudere o ricorrere… ad usurai!

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